글로벌 투자전략

글로벌 투자전략

브렉시트 이후 영국과 유럽 연합(EU)은 어떤 길로 갈 것인가?

금융위기 이후 세계 경제와 국제금융시장이 '뉴 노멀' 시대에 접어들었다. 규범과 이론, 관행이 통하는 '노멀' 시대에 대비되는 개념이다. 경제 분야가 특히 심하다. 자유방임 고전주의 '경제학 1.0' 시대, 케인스언식 혼합주의 '경제학 2.0' 시대, 신자유주의 '경제학 3.0' 시대에 이어 '경제학 4.0' 시대로 구분하는 시각도 있다.   경제학 4.0 시대에 가장 먼저 눈에 띄는 것은 '국가'를 전제로 했던 종전의 세계경제질서가 크게 흔들리는 현상이다. 세계 모든 국가를 대상으로 한 세계무역기구(WTO), 뉴라운드, 파리 기후변화협정 등과 같은 다자주의 채널이 급격히 악화되는 추세다. 도널드 트럼프 대통령 취임 이후 미국 주도의 다자 협상은 한 건도 이뤄지지 않았다. 각국의 국제규범 이행력과 구속력은 2차 대전 이후 가장 낮은 수준이다.   자유무역협정(FTA)과 같은 양자 협력도 '스파게티 볼 효과'가 우려될 정도로 복잡해 교역 증진에는 한계를 보이고 있다. 스파게티 볼 효과(spaghetti bowl effect)란 삶은 국수를 그릇에 넣을 때 서로 얽히고설키는 현상을 말한다. 예를 들어 A국이 B국, C국과 맺은 원산지 규정이 서로 달라 협정 체결국 별로 달리 준비해야 하는 수출업체에게는 오히려 불편을 초래하는 경우다.   지역 블록은 아예 붕괴 조짐이 일고 있다. 브렉시트 마감시한인 3월 29일에는 영국이 1973년 가입 이후 동고동락했던 유럽 연합(EU)을 떠난다. 브렉시트(Brexit)란 'Britain'과 'Exit'의 합성어로 유럽 통합(EU)에서 영국의 탈퇴를 의미한다. 일부 우려대로 노딜 브렉시트, 즉 질서 없는 하드 브렉시트가 될 경우 한국을 비롯한 세계 경제와 국제금융시장에 커다란 충격을 초래할 것으로 예상된다. 유럽 통합은 단일 세계 경제 현안 중 역사가 가장 길다. 자유사상가에 의해 '하나의 유럽구상'이 처음 나온 20세기 초를 기점으로 한다면 110년, 이 구상이 처음 구체화된 1957년 로마 조약을 기준으로 한다면 60년이 넘는다. 한 마디로 유럽 국민의 피와 땀이 맺히면서 어렵게 마련된 것이 바로 유럽 통합이다.   출범 이후 유럽 통합은 두 가지 경로로 추진되어 왔다. 하나는 회원국 수를 늘리는 '확대(enlargement)' 단계로 초기 7개 국에서 28개 국으로 늘어났다. 다른 하나는 영국은 가담하지 않았지만 회원국 간 관계를 끌어올리는 '심화(deepening)' 단계로 유로화로 상징되는 경제통합(EEU)에 이어 정치통합(EPU), 사회통합(ESU)까지 달성해 간다는 원대한 구상이었다.   하지만 유럽통합헌법에 대한 유로존 회원국의 동의 과정에서 예상치 못했던 주권 문제로 '심화' 단계가 먼저 난관에 부딪쳤다. 오히려 EEU에 잠복된 불안요인인 7년 전 발생했던 재정위기가 터지면서 누적된 불안요인이 한꺼번에 터졌다. 유럽통합 과정에서 영국의 역할을 감안할 때 브렉시트가 실현되면 '확대' 단계도 커다란 시련이 예상된다.   영국의 브렉시트는 다른 회원국 탈퇴의 단초가 될 가능성이 높다. 모든 회원국은 경기 침체 속에 난민, 테러 등이 겹치면서 유럽 통합에 신경 쓸 여유가 없다. 도널드 트럼프 미국 대통령의 국수주의로 이기주의가 기승을 부리고 있다. 유럽재정위기를 겪으면서 유로존 탈퇴 문제로 한 차례 홍역을 치렀던 'PIGS(포르투갈·이탈리아·그리스·스페인)'가 동참할 가능성이 커 보인다.   분리 독립 운동도 거세질 것으로 예상된다. 영국의 스코틀랜드, 스페인의 카탈루나와 바스크, 북부 이탈리아, 네덜란드의 플랑드르, 우크라이나의 러시아와 근접한 동부 등이 가능성이 높은 지역이다. 회원국 탈퇴가 잇따르고 분리 독립 운동마저 일어난다면 유럽 통합은 붕괴되는 것이나 마찬가지다.   브렉시트 미감시한이 다가오면서 유럽 경제는 '불황'이 우려될 정도로 심상치 않다. 최후의 버팀목 역할을 했던 독일 경제마저 작년 성장률이 5년 만에 최저치인 1.5%로 떨어질 만큼 침체되고 있다. 국제통화기금(IMF), 유럽중앙은행(ECB) 등은 올해 성장률을 일제히 하향 조정하는 가운데 일부 전망기관은 0%대로 추락할 것이라는 예측도 나와 주목된다.   당사국인 영국 경제는 더 심각하다. 브렉시트에 따른 불확실성으로 영국에서 활동해온 국제 금융사가 증권의 경우 프랑스 파리와 베네룩스 3국(벨기에, 네덜란드, 룩셈부르크), 채권의 경우 독일의 프랑크푸르트로 빠져 나가면서 실물경기, 고용, 주택시장 등 모든 면에서 타격을 받으면서 범죄까지 급등하고 있다. 브렉시트 재투표 요구가 거세지고 있는 것도 경제적인 요인이 가장 크다.   의회 승인 과정에서 난항을 거듭하고 있는 영국뿐만 아니라 EU 자체적으로도 브렉시트 마감시한을 올해 7월이나 연말까지 연기해야 한다는 시각이 고개를 들고 있다. 한동안 브렉시트 전개 상황을 지켜보면서 세계인이 숨죽이는 과도기를 거칠 가능성이 높다. 그만큼 EU는 세계경제와 국제금융질서 형성 과정에서 커다란 획을 그어 왔기 때문이다.   영국 재무부는 브렉시트 이후 2030년까지 영국 경제가 6% 위축될 수 있다고 추정했다. 가구당 연간 4,300파운드의 손실을 초래하는 커다란 규모다. 국제협력개발기구(OECD)는 브렉시트가 가시화 되면 영국 국내총생산(GDP)는 잔류했을 때와 비교해 2020년에는 3%, 2030년에는 5% 위축될 것으로 추정했다.   하지만 탈퇴와 분리 독립은 쉽지 않은 문제다. 1975년 치러졌던 영국의 국민투표에서 브렉시트가 부결됐다. 1995년 캐나다 퀘백과 2014년 스코틀랜드 분리 독립 투표도 여론조사 결과와 달리 반대가 더 많이 나왔다. 미국도 실리콘밸리가 있는 캘리포니아의 분리 요구가 나온 지 오래됐으나 연방 정부 차원에서 검토조차 이뤄지지 않고 있다.   EU집행위원회가 회원국을 대상으로 진행한 설문조사를 종합해 보면 회원국은 글로벌 금융위기 당시보다 유럽통합 앞날과 EU, 유로랜드 존속 여부에 대해 더 비관적으로 바라보고 있는 것으로 확인됐다. 회원국 별로는 핵심국(good apples)보다 비핵심국(bad apples) 국민일수록 더 비관적으로 나타났다.   브렉시트를 계기로 근본적인 결합이 노출된 데다 유럽 통합에 대한 시각이 비관적으로 나타남에 따라 유럽 통합 앞날은 ①현 체제 유지(muddling through) ②유럽 통합 및 유로화 강화(bonds of solidarity) ③유럽 통합과 유로화 동시 붕괴(bonds of solidarity) ④유럽 통합 질서회복(the collapse) 등 네 가지 시나리오를 상정할 수 있다.   가장 가능성이 높은 '현 체제 유지 시나리오'는 유럽 통합에 대한 회의론 확산에도 불구, 근본적인 변화 없이 지금의 상황이 지속되는 경우다. '유럽 통합 및 유로화 강화'는 유럽위기로 붕괴조짐을 보이는 유럽 통합을 강화하기 위해 내부 문제를 해결하고, 유로본드(E-bond) 도입, 유럽통화기금(EMF) 설립, 재정동맹 등 미완성 과제를 해결하는 시나리오다.   두 시나리오보다 가능성이 희박한 '유럽 통합과 유로화 붕괴 시나리오'는 유럽위기 회원국이 독자통화 도입을 위해 혹은 국내외 정치적 압력에 의해 유로 통합을 탈퇴해 붕괴되는 경우다. '질서회복'은 특별한 조치 없이 주변국의 경쟁력 회복과 재정개선 등으로 회원국 간 불균형이 해소되면서 유럽 통합이 재정위기 이전 상황을 회복하는 시나리오다.   네 가지 시나리오 중 브렉시트 마감시한이 다가오면서 재연될 조짐을 보이고 있는 '유로존 위기 2.0(유럽재정위기를 유로존 위기 1.0)'을 해결하지 못하고 회원국 간 정치적 명분과 경제적 이익에 대한 유럽 통합의 근본 문제가 더 악화될 경우 세계 경제와 국제금융시장은 또 한 차례 홍역을 치를 가능성이 높다. 한국을 비롯한 세계 증시도 변동성이 크게 확대되는 축에 속하는 '숙취(hangover) 현상'이 재현될 것으로 예상된다.     조셉 바이너(J. Viner) 등의 연구에 따르면 유럽처럼 경제발전 단계가 비슷한 국가끼리 결합하면 무역창출효과가 무역전환효과보다 커 역내국과 역외국 모두에게 이득이 된다. 통합에 가담하는 것이 좋다는 의미이다. 앞으로 유럽통합은 회원국의 현실적인 제약요건을 감안해 새로운 방향이 모색될 것으로 예상된다.   의회 표결 이후 영국과 다른 회원국이 차선책으로 'B-EU(Britain+EU)' 방안을 검토하는 것도 이러한 이유에서다. 'B-EU'는 영국을 EU에 잔존시키면서 난민, 테러 등에 대해 자체적인 해결권한을 갖는 방식이다. 이때 영국은 EU의 구속에 얽매이지 않으면서 자국 현안을 풀어갈 수 있어 '브렉시트'보다 더 현실적인 방안이다.   'B-EU'가 선택된다면 프랑스, 벨기에 등과 같은 테러 피해로 국수주의 움직임이 거센 회원국이 이 방식을 따라갈 가능성이 높다. 특히 'B-EU'에 이어 'F-EU(France+EU)'까지 적용될 경우 유로존에 이어 EU 차원에서도 ‘이원적인 운용체계'가 공식적으로 검토될 것으로 예상된다. 유럽통합 앞날에 '변곡점'이 될 가능성이 높다.   이원적인 운용체계는 유로화가 도입위기 이전에 운영됐던 '유럽조정메커니즘(ERM·European Realignment Mechanism)'과 원리는 동일하다. 독일 등과 경제여건이 좋은 회원국(good apples)은 경제수렴조건을 보다 엄격하게 적용하고, 그리스 등과 같은 나쁜 회원국(bad apples)은 느슨하게 운영됐다. 1990년대 초 유럽통화위기의 주범인 조지 소로스가 유럽 통합 앞날과 관련해 내다봤던 '멀티 트랙'과 동일한 시각이다.   유로존의 기본골격도 보완될 가능성이 높다. EEU 효과를 극대화하려면 통화통합과 재정통합을 동시에 달성해야 한다. 주무부서로 유럽중앙은행(ECB)과 가칭 '유럽재정안정기구(EFSM·European Fiscal Stabilization Mechanism)', 상징물로 유로화와 유로본드 간 '이원적 매트릭스' 체제를 갖추어 나갈 것으로 예상된다.   EU와 같은 종전에 국경을 전제로 했던 세계 경제 질서가 흐트러지면 경제주체(시장 포함)는 혼란스러워질 수밖에 없다. 그 대신 트럼프 미국 대통령과 같은 포퓰리스트가 판치면서 국수주의가 기승을 부리고 있다. 세계화 쇠퇴를 의미하는 '슬로벌라이제이션(slobalization)'이란 신조어가 나온 것도 이 때문이다. 슬로벌라이제이션은 올해 다보스 포럼에서 제시됐던 '세계화 4.0(globalization 4.0)'과 같은 의미다.   '슬로벌라이제이션'으로 대변되는 경제학 4.0 시대에 있어 한국처럼 대외환경에 크게 의존하는 국가일수록 불리하다. '대변화'를 모색해야 할 때다. 갈라파고스 함정(세계 흐름과의 격리)에 빠져 경제학 4.0 시대에 나타나는 변화를 읽지 못한다면 선진국 문턱에서 추락해 '중진국 함정(MIT·middle income trap)'에 빠진다는 점을 명심해야 한다.   출처 : 미래에셋대우 웹진기고 : 한상춘 한국경제TV 객원 논설위원 겸 미래에셋대우 VIP서비스본부 부사장  

MSCI EM, 중국 A주 확대 편입과 외국인 수급 분석

중국 A주, MSCI EM 편입 비중 5%에서 20%로 확대. 국내 외국인 수급에 부담 지난 3월 1일 MSCI는 중국 A주의 편입 비중을 기존 5%에서 20%로 총 3단계에 걸쳐서 확대한다고 발표했습니다. 1차적으로 19년 5월말, 중국 A주의 비중을 기존 5%에서 10%로 확대하고, 차이넥스트 대형주도 10% 포함시키기로 했습니다. 19년 8월 말에는 중국 A주 비중을 기존 10%에서 15%로 확대하고, 19년 11월말에는 중국 A주 비중을 15%에서 20%로 확대하고, 중국 A주 중형주와 차이넥스트도 20% 편입하기로 결정했습니다. 이에 따른 영향으로 MSCI EM 내 중국 A주 비중은 3.3%로 높아지며 중국 A주 대형주 253종목, 중형주 168종목, 차이넥스트 27종목이 포함됩니다. 중국 A주가 MSCI EM 내 확대 편입이 되는 부분은 국내 외국인 수급에 부담 요인입니다. MSCI EM 내 한국 비중 축소가 불가피하기 때문입니다. 18년 9월에 제시된 로드맵에 따르면 EM 내 한국 비중이 0.8%p감소할 것으로 예상했습니다. MSCI가 추정한 EM의 추종 금액이 2조 달러라는 점을 고려할 때, 이론적으로 최대 17.9조 원의 자금이 이탈 할 수 있다는 것입니다.   과거 사례 분석: 15~16년 중국 ADR편입, 18년 중국 A주 5% 편입 과거 사례를 점검하면 외국인의 실제 순매도 규모는 국면에 따라 다른 모습이 나타났습니다. 중국 ADR 1차 편입, 중국 A주 5% 1차 편입 시기에는 최대 순매도 가능 금액에 근접하거나 상회하는 외국인 순매도가 나타났습니다. 반면 중국 ADR 2차 편입, 중국 A주 5% 2차 편입 기간에는 외국인이 순매수세를 나타냈습니다. 이는 MSCI EM 내 한국 비중이 축소된다고 해서 반드시 외국인 순매도가 나타나는 것은 아니라는 점을 보여준 것입니다.   Active펀드의 유연성과 낮아진 한국 비중(10.4%)에 주목 MSCI EM 내 한국 비중 축소에 따른 실제 외국인 수급이 차이가 나는 이유 중 하나로 Active펀드에 주목합니다. 19년 2월 기준 GEM 내 Active 펀드의 비중은 56.3%이다. MSCI EM을 완전히 추종하는 Passive의 비중은 40%대에 불과합니다.  Active 펀드는 지수 변경에 따른 영향에 보다 유연하게 대처할 수 있습니다. 이는 Active펀드가 EM 내 한국 비중 축소에도 즉각적으로 이를 반영하지 않을 수 있음을 시사합니다.  여기에 더해 신흥국 내 한국 비중이 이미 상당 부분 낮아졌다는 점도 주목. 19년 1월 기준 GEM(Global Emerging Market) 내 한국 비중은 10.7%로 현재 MSCI EM 내 한국 비중인 13.5%보다 2.8%p 낮은 수준입니다. 이러한 점을 고려할 때, MSCI EM 내 한국 비중 축소에 따른 실제 외국인 순매도 금액은 우려보다 작을 가능성이 높다고 판단합니다.   본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락 없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다. 본 컨텐츠는 조사분석자료 원문을 요약한 것으로 자세한 내용은 반드시 원문(첨부)을 참고하시기 바랍니다. (자세한 내용은 첨부된 리포트를 참고하시기 바랍니다.)    PDF 다운로드 : MSCI EM_ 중국 A주 확대 편입과 외국인 수급 분석

미국 경제의 이슈가 된 부유세 논란

미국의 백만장자들이 스스로 자신에 부과되는 세금을 인상하라고 목소리를 높이고 있습니다. 뉴욕타임스에 따르면 애국적 백만장자(Patriotic Millionaires) 그룹 회장이자 블랙록의 전직 임원인 모리스 펄은 뉴욕 주 예산 청문회에 출석해 6명으로 구성된 초당파 의원 그룹에 연간 500만 달러(약 56억 원) 이상의 소득을 올리는 가계에 '백만장자세(multimillionaire's tax)'를 도입하자고 제안했습니다. 이렇게 거둬들인 세금으로 주택과 기반시설, 학교 등을 위한 재원을 마련하자는 것입니다. 지난 1월 말 미국의 한 매체가 발표한 여론 조사 결과에 따르면 미국인들의 70%가 연 소득 1천만 달러(약 112억 원) 이상 가구에 부유세를 부과해야 한다는데 찬성했고, 100만 달러(약 11억 원) 이상의 소득을 올리는 가구에 대한 세율을 인상하자는 주장에도 65%가 찬성했습니다.     조기 개막되는 미국 대선 2020 미국 민주당에서 여성 정치인의 2020년 대선출마 선언이 이어지면서, 본격적인 대선 이슈가 쏟아지고 있습니다. 미국 민주당에서는 지난 9일 출마를 공식화한 엘리자베스 워런 상원의원(메사추세츠)을 비롯, 에이미 클로 버샤 상원의원(미네소타), 카밀라 해리스 상원의원(캘리포니아), 키어스틴 질리브랜드 상원의원(뉴욕), 털시 개버드 하원의원(하와이) 등 여성 정치인들과 코리 부커 상원의원(뉴저지), 조 바이든 전 부통령, 마이크 블 룸버그 전 뉴욕시장 등 여러 후보군이 대통령 선거전에 나설 것으로 알려지고 있습니다. 각 후보군의 정치적 성향은 온건파로 분류되는 에이미 클로버샤에서 사회주의적 성향을 보이는 엘리자베스 워런에 이르기까지 다양하게 분포합니다. 하지만 선거 공약 등을 통해서 공통적으로 부유세 등 급진적인 경제 이슈가 부상하고 있습니다. 트럼프 대통령은 지난 1월 5일, 연두 국정연설에서 민주당 측의 부유세 도입 주장에 대해 '사회주의'라며 강력하게 비판한 바 있으며 급진적인 경제정책이 차기 대선의 핵심 이슈로 떠오를 가능성이 커 보입니다. 부유세 이슈는 지난 중간선거에서 하원의원으로 당선된 신예 알렉산드리아 오카시오-코르테스의 최고 소득세율인상 주장에서부터 본격화 되었습니다. 현행 37%인 개인소득세 최고 세율을 연소득 1천만 달러 이상에 대해 70%까지 인상하는 안을 주장하고 있습니다. 2016년 대선 당시 진보적인 주장으로 관심을 끌었던 버니 샌더스 상원의원의 상속세율 인상안, 유력 대선 후보로 거론되는 엘리자베스 워런 상원의원의 재산세(순자산 5천만 달러 이상의 부자는 2%의 재산세, 1억달 러 이상의 부자는 3%의 재산세) 부과안 등이 이어지며 부유세가 본격적인 논란이 되고 있습니다.     <미국 주요인사들의 부유세 관련 발언> “연소득 1,000만 달러(약 112억 원) 이상에게 최고 소득세율 70% 부유세 도입” - 알렉산드리아 오카시오-코르테스 민주당 하원의원   “재산 5,000만 달러(약 560억 원) 이상의 부자에게 2% 재산세 부과” - 엘리자베스 워런 민주당 상원의원   “350만 달러(약 39억 원) 이상 상속 시 최고 77% 상속세율 적용” - 버니 샌더스 무소속 상원의원   “(부유세 인상은) 끔찍한 아이디어. 경제를 심각하게 위축시키고 싶다면 그렇게 해도 될 것” - 앨런 그린스펀 전 연준(Fed) 의장   “부유세는 황당한 소리. 민주당이 과도하게 좌편향 되어 있다.” - 하워드 슐츠 전 스타벅스 회장   “부자들을 중과세로 힘들게 하는 것은 좌파들의 오랜 습성” - 래리 커들로 국가경제위원회(NEC) 위원장       부유세 도입 등 급진적 정책, 경제 이슈로 부각 2차 세계대전 이후 최고세율 94%를 기록하기도 했던 미국은 1981년 로널드 레이건 대통령의 취임 이후 본격적인 감세 국면에 들어서 현재 개인소득세 최고세율은 37%까지 하락한 상태입니다. 스웨덴, 덴마크, 프랑스, 캐나다 등 OECD국가의 대부분이 50% 이상의 최고세율을 가지고 있는 것에 비교하면 미국의 최고세율은 매우 낮은 편에 속합니다. 레이건 이후 유지되고 있는 낮은 소득세율은 미국 사회의 보수적인 기조를 뚜렷이 보여줍니다. 오카시오-코르테즈 하원의원의 소득세율 인상 주장은 세간의 관심을 받으며 부유세 논란을 촉발시키고 있지만 여론의 지지를 충분히 획득하지는 못하고 있습니다. 반면, 순자산액을 기준으로 극단적인 자산가들에게 부유세를 부과하자는 엘리자베스 워런 상원의원의 부유세 안은 보다 광범위한 여론의 지지를 받고 있습니다. 엘리자베스 워런 상원의원은 현재 미국 민주당 내 후보군 중 선두주자권을 형성하고 있습니다. 지난 대선에서 주목받았던 버니 샌더스 상원의원과 함께, 이번 대통령 선거 과정에서 급진적인 경제 이슈를 부각시킬 것으로 예상됩니다. 이미 민주당 내에서는 부유세는 물론 건강보험의 전면 공공보험화, 출산수당 지급 등 다양한 정책이 제기되고 있습니다. 아직 대통령 선거의 각 당 후보도 결정되지 않은 초기 국면이지만, 경제 이슈가 새롭게 부각되고 있으며 향후 미국의 정책기조와 세계 경제에 다양한 형태로 영향을 미칠 것으로 전망됩니다. 출처 : 미래에셋대우 웹진  

성장통을 겪고 있는 플랫폼 기업들! 이에 대한 2019 투자 방향성은?

2019년에는 플랫폼 기업의 성장통이 예상됩니다. 매출액의 성장률 둔화와 더불어 수익성 개선폭이 축소될 전망입니다. 향후 플랫폼 기업들은 매출의 추가적 상승과 수익성 확보를 위해 물류 인프라, 전자상거래 인프라, 광고 효율 개선에 기여할 수 있는 마케팅 서비스 인프라의 확보와 투자를 지속해나갈 전망입니다. 따라서 이와 관련한 수혜 산업에 주목해볼 필요가 있습니다.     플랫폼 기업들의 매출액 성장률 둔화 이유  매출액 성장률 둔화 원인은 1) 사용자 증가율 둔화, 2) 전통시장 잠식 속도 하락, 3) 콘텐츠 및 데이터 유출 이슈에 기인합니다. 모바일 침투율 성숙기는 플랫폼 사용자 증가율의 둔화로 나타날 것입니다. 기존 PC기반 플랫폼은 2012~2015년 모바일 보급을 통한 신규 사용자 확보로 성장했습니다. 하지만 보급률 극대화로 인해 2018년 이후 성장폭은 제한적일 수밖에 없습니다. 더군다나 콘텐츠와 서비스 확대를 통한 인당 모바일 사용시간의 증가세도 향후 둔화될 전망입니다. 이는 결국 모바일 시대 이후 급성장했던 플랫폼 매출액 성장세 둔화로 이어질 것으로 예상됩니다. 향후 사용자 증가폭 확대가 제한적인 가운데 신규 영역 침투 속도가 하락하면서 사용자당 매출액(ARPU) 성장률도 둔화될 것으로 예상됩니다. 플랫폼은 이미 확보한 사용자를 대상으로 카테고리를 확대시켜 사용자당 매출액 증가(수익화 확대)를 유도해야 하는데 카테고리의 확대가 미진할 것으로 예상되기 때문입니다. 특히 핵심 카테고리인 음식료품과 TV광고 시장은 난이도가 높아 기존 카테고리 대비 잠식이 어렵습니다. 음식료품은 운반이 용이하고 제품간 차별화가 크지 않은 의류, 가전, 종합 소매제품과는 달리 규격화가 되어 있지 않고 제품 배송도 불편합니다. 또 동영상 광고는 TV광고와는 달리 건너뛰기(Skip)가 가능하고 화면이 작아 전달력이 낮으며 브랜드 광고에 적합한 프리미엄 콘텐츠가 부족합니다. 이는 인터넷 산업의 전통시장 침투율 둔화로 이어질 것이며 수익화에 대한 가능성도 낮아질 전망입니다. 온라인 광고 플랫폼의 경우, 광고 지면 및 광고 단가 상승률의 추가적인 둔화가 예상됩니다. 이는 2018년 초 이후 콘텐츠 퀄리티에 대한 이슈와 4월 데이터 유출 이슈, 5월 EU의 GDPR 시행과 각국 정부의 플랫폼 규제 강화 움직임에 기인합니다. 무분별하게 부적절한 콘텐츠가 확대됨에 다라 점차적으로 광고 지면 확보는 어려워질 전망이고 이러한 가운데 플랫폼 데이터 활용도가 떨어지며 타깃 광고의 단가 상승도 미진할 전망입니다.     플랫폼 기업의 수익성 개선폭 하락 이유 수익성 개선폭 하락 원인은 1) 인프라 투자 확대, 2)동영상 등 프리미엄 콘텐츠 확대, 3) 달러 강세, 신흥국 통화 약세 등의 비우호적인 환율 환경 때문입니다. 문제를 해결하기 위해 플랫폼 기업들은 투자를 확대할 것으로 보이나 단기적으로는 수익성에 부정적입니다. 전자상거래 플랫폼은 의류나 가전 등의 기존 카테고리 내 추가적인 잠식 확대와 음식료품 등 신규 카테고리 잠식을 위해 사업 구조의 변화가 예상되며 이는 OPM(Option Pricing Model) 하락을 야기할 전망입니다. 신규 시장으로의 진출을 위해서는 새로운 인프라, 즉 물류 서비스 제공이 필수이기 때문입니다. 이에 사업 구조가 Asset-light에서 Asset-Heavy로 전환되며 매출 원가 상승에 따른 마진 압박이 확대될 것으로 예상됩니다. 플랫폼은 동영상 시장을 잡기 위해 콘텐츠 투자를 확대시킬 것으로 수익성 악화 기조가 지속될 전망입니다. TV광고 시장을 잠식(사용자 확보)하기 위해서는 기존 UGC와는 달리 TV 콘텐츠와 경쟁 가능한 프리미엄 콘텐츠가 필수적인데, 이는 매출 원가의 급격한 상승을 야기할 수 있기 때문입니다. 문제는 수익배분 방식(ex. 기존 유튜브)도 마찬가지로 기존의 광고 수익화 모델(검색광고 또는 이미지 광고)과는 달리 매출원가가 발생합니다. 이에 전체 광고 시장의 크기 확대에는 기여할 수 있으나 수익성의 하락을 야기할 전망입니다. 더구나 최근 달러 강세라는 비우호적 환율 환경이 지속된다면 이에 따른 수익성 둔화도 확대될 것으로 보입니다. 알파벳, 아마존, 페이스북의 3Q18 해외 지역 매출 비중은 각각 54%, 27%, 51%입니다. 이에 1H17 이후 달러 약세로 인해 매출액 증가폭이 확대됐던 반면 3Q18 이후로는 달러의 급격한 강세 전환으로 매출액 증가폭이 둔화될 것으로 예상되며 이는 수익성 부진에 추가적인 악재로 작용할 것입니다. 중국 인터넷 기업들은 위안화 약세에 따라 자체 기업 가치와는 별도로 ADR 환산 시 불이익이 존재합니다.   플랫폼의 투자 방향성에 주목하라 향후 플랫폼은 매출의 추가적 상승과 수익성 확보를 위한 투자를 지속해 나갈 전망으로, 이와 관련한 수혜 산업에 주목할 필요가 있습니다. 이를 위해서는 1) 물류 인프라(배달), 2) 전자상거래 인프라(결재), 3) 광고 효율 개선에 기여할 수 있는 마케팅 서비스 인프라(쇼핑 광고)의 확보와 투자가 필수적입니다.   1) 물류 인프라: 배송, 음식배달플랫폼은 판매 카테고리 확대를 위해 물류 인프라 투자를 확대할 전망입니다. 이를 통해 오프라인 소매시장 잠식을 확대할 수 있기 때문입니다. 특히 소매시장 내 가장 큰 비중을 차지하는 음료식품의 온라인화는 빠른 배송(EX. 1~2시간, 당일)과 콜드체인 등의 확보가 필요하므로 관련 물류 서비스 구축은 동반될 수밖에 없습니다. 특히 그동안 온라인화가 어려웠으나 물류 기능 확대를 통해 온라인화가 가파르게 진행되고 있는 음식 배달(주문중개+배달대행) 시장의 확대를 주목해야 합니다. 이들은 음식점에게 배달 서비스를 제공하여 추가적인 매출 창출 기회를 제공합니다. 점차적으로 음식 판매도 온라인화가 진행됨에 따라 기존 매장들도 온라인 판매 및 물류 기능을 필수적으로 도입할 수밖에 없습니다. 이에 해당하는 기업이 중국 메이투안-디엔핑과 미국 그럽허브입니다.   2) 전자상거래 인프라: 온-오프라인 결제 플랫폼은 판매 효율 개선(ROAS:Return On Ads Spending)을 위해 결제 인프라의 투자를 확대할 전망입니다. 결제 편의성 개선은 고객 이탈율 감소와 충성 고객 확보가 가능하므로 추가 수익 창출(신규 고객 확보 및 매출 인식률 상승)에 기여할 수 있습니다. 특히 스마트폰 결제, mPOS 등을 통해 온-오프라인 소매 채널 판매에 대한 결제 서비스 침투는 더욱 확대될 전망입니다. 결제 기능은 구매 단계 중 가장 이탈율이 높은 결제 이탈율을 현저히 감소시킬 수 있습니다. 특히 스마트폰 보급으로 인한 모바일화는 결제 서비스 사용자의 증가를 가져왔으나 PC대비 결제 편의성이 감소(다양한 입력 방식)했고 이는 모바일 전자상거래에는 부정적입니다. 결국 플랫폼과 판매자는 결제 서비스 도입 및 구축을 통해 판매자와 플랫폼 모두 충성 사용자를 확보할 수 있으며 이는 곧 매출 증가로 연결됩니다. 특히 온-오프라인을 구분하지 않고 전체 소매시장 잠식을 목표로 하는 플랫폼 전략을 위해서는 결제 서비스의 고도화는 필수적입니다. 여기에선 페이팔, 스퀘어에 주목해야 합니다. 더구나 스마트폰을 기반으로 하는 결제 서비스의 확대(ex. 애플페이, 삼성페이)는 모바일 결제의 오프라인 소매 시장 침투를 더욱 확대시킬 것으로 예상합니다. 결국 점차적으로 현금 결제 비중은 감소하고 모바일 결제 서비스의 중요성은 더욱 부각될 전망입니다.   3) 마케팅 서비스 인프라: 광고플랫폼은 광고 효율 개선을 위한 마케팅 서비스 인프라의 투자를 확대할 전망입니다. 광고 노출량 확대(판매 채널 확보)와 정확도 개선(타겟팅)이 이루어져 광고주의 ROI 개선을 통한 매출 확대가 가능하기 때문입니다. 특히 다양한 판매 채널 확보가 가능한 쇼핑몰 호스팅(웹사이트 제작)과 전자상거래 플랫폼의 추천 적용이 이에 해당합니다. 플랫폼은 광고 노출의 정확도, 즉 타겟팅을 확대하고 있으며 광고주 ROI 개선으로 나타날 전망입니다. 이미 모바일화로 인해 '콘텐츠 확보→체류시간 증가→노출량 확대'가 달성되어 있는 상황이므로 개인화 타겟팅은 필수입니다. 특히 전자상거래 플랫폼은 기존 단순 중개(검색→구매) 대비 효율적인 마케팅 서비스 도구 제공을 통해 판매자의 매출 증대에 기여할 수 있기 때문에 플랫폼 경쟁력 확보에도 긍정적입니다. 플랫폼은 쇼핑몰 호스팅을 통해 다양한 판매 채널을 제공하고 판매 효율을 개선할 수 있습니다. 특히 모바일 플랫폼이 파편화됨에 따라 한꺼번에 대응할 수 있는 기능이 필수적입니다. 또한 절대적인 전자상거래 플랫폼이 존재하지 않고 SNS 등의 쇼핑 기능 활성화를 위해서는 쇼핑몰 호스팅이 필요합니다. 이를 통해 판매자는 노출량을 증가시켜 ROI를 상승시킬 수 있으며 플랫폼은 호스팅 기능을 통해 신규 고객을 확보할 수 있습니다.  출처 : 미래에셋대우 웹진 

에너지 전쟁의 중심지, 중동

미국은 셰일 오일을 앞세워 에너지 확보에 우월한 포지션을 선점했다. 중국은 중국-파키스탄 경제회랑을 통한 원유 파이프라인 구축과 투르크메니스탄과 인도를 이어주는 TAPI 천연가스 파이프라인에도 관심을 보이고 있다. 중국이 안정적인 경제성장을 이루려면 일대일로 프로젝트를 통한 에너지 보급로를 확보하는 것이 중요하다. 중동 지역에서의 미-중 자원확보 경쟁은 향후 패권 싸움에 큰 여향을 미칠 것으로 예상된다.     1. 에너지 확보의 중요성   에너지 소비가 확대될 Non-OECD   EIA는 2040년까지 OECD 국가들의 연간 평균 경제성장률이 1.7%, Non-OECD 국가들은 4.1%를 기록할 것으로 전망했다. 2007년부터 OECD 국가들의 에너지 소비량을 제친 Non-OECD 국가들은 다양한 산업군에서 빠른 성장을 이룰 것이다. 특히 인구밀도가 높고 경제성장 속도가 빠른 아시아와 아프리카의 에너지 소비량 증가 폭이 클 것으로 예상된다. 총 에너지 소비량이 지속적으로 성장한다고 해도 모든 연료의 수요가 고르게 증가하진 않는다. 미국을 기준으로 원유는 2050년에도 가장 큰 비중(34%, 2050년 예상치)을 차지할 것으로 예상되나 친환경 천연가스(32.7%)와 신재생 에너지(13.8%)가 차지하는 비중이 확대되면서 중요도가 더커질 것으로 전망된다. 대기오염, 수질오염 등을 유발하는 석탄(12.1%) 비중은 줄어들 것이다.     에너지 확보에 있어 우월한 포지션을 선점한 미국   지난해 미국은 45년 만에 세계 최대 산유국으로 등극했다. 또 올 하반기에는 페르미안 지역의 파이프라인 추가 완공이 예정돼 있어 내년에도 원활한 원유 운송을 기반으로 생산량은 더 늘어날 것이다. 그렇다고 미국이 자국 원유에만 의존하는 것은 아니다. 작년 11월, G20 정상회담이 열린 부에노스아이레스에서 미국은 캐나다, 멕시코와 함께 USMCA 협정에 서명했다. 두 나라 역시 적지 않은 산유량을 기록하고 있으므로 주변국들을 통한 원유 공급 역시 원활할 것으로 예상된다.     안전한 원유 확보 루트가 시급한 중국   중국은 한때 에너지 소비의 75%를 석탄이 차지했다. 그러나 대기오염이 갈수록 심각해져 중국 정부가 석탄 사용 규제를 확대하고 있다. 그 결과 2017년 석탄 소비 비중이 61%까지 감소했으나 글로벌 평균값이 30%인 것을 감안하면 여전히 높은 수치다. 따라서 석탄 사용을 줄이기 위한 중국 정부의 노력은 계속될 것이며, 원유와 천연가스 소비량이 증가할 것으로 예상된다. 중국 내에서 채굴되는 원유생산량은 늘어나는 원유 수요에 비해 턱없이 부족하다. 중국 내 원유생산량은 2015년 524만 배럴을 기록한 이후 하락세를 보여 원유 수입량이 증가할 수밖에 없었다. 그 결과 중국은 미국을 제치고 세계 최대의 원유 순수입국이 되었고, 2017년 기준 중국의 원유 대외의존도는 66%까지 확대되었다.     2. 에너지 자원 확보를 위한 중국의 노력과 미국의 견제   중국-파키스탄 경제회랑(CPEC)을 통한 원유 파이프라인 구축   원유 대외의존도가 높은 중국은 안정적인 원유 확보가 중요 이슈다. 원유 확보에는 크게 두 가지 리스크가 있다. 수급의 불안정함으로 인한 가격 위험(price risk)과 시장 가격을 지불할 의사가 있어도 물량을 조달하지 못하는 물량 위험 (volume risk)이 그것이다. 물량 위험의 예로는 중국으로 향하는 유조선들이 대부분 지나는 경로인 말라카 해협을 들 수 있다. 가장 좁은 곳의 폭이 2.8km에 수심이 25m밖에 되지 않아 큰 배들은 운항하기 부담스럽다. 더군다나 말라카 해협에 도사리고 있는 해적 또한 원유 수입에 껄끄러운 방해물이다. 중국은 리스크를 피하기 위해 파키스탄과 경제회랑(CPEC: China-Pakistan Economic Corridor)을 통해 파이프라인을 설치하고 안정적 원유 운송 루트를 확보하려고 노력 중이다. 중국-파키스탄 경제회랑은 일대일로 프로젝트의 일환으로, 중국의 신장 위구르 지역과 파키스탄의 과다르항을 철도, 도로, 송유관 등으로 연결하려는 계획이다. 카슈가르와 과다르항이 파이프라인으로 연결되면 중국은 거리도 짧고 안전한 육로를 통해 원유 수급이 가능해진다.     중국-파키스탄 경제회랑 파이프라인의 어려움   위태로워진 파키스탄의 재정상태   하지만 CPEC 파이프라인 건설 진행 과정이 순조롭지만은 않다. 파키스탄이 재정적으로 큰 어려움을 겪고 있기 때문이다. 중국과 사우디가 긴급 자금을 투입하며 지원하고 있지만 이대로라면 머지않아 외환보유액이 바닥날 것으로 보인다. 이에 파키스탄 정부는 국제통화기금(IMF)에 구제금융을 신청해 협상을 진행 중이다. 하지만 IMF와의 협상이 순조롭게 진행된다 하더라도 IMF의 최대 출자국인 미국이 반대하는 CPEC에 대한 투자는 제한될 가능성이 높다.     인도, 이란의 차바하르항을 통해 과다르항 견제   CPEC 프로젝트의 난관은 외부에도 존재한다. 중국은 서아시아의 물류 요충지인 과다르항에 투자 하는 대가로 향후 40년간의 운영권을 확보했고, 해군기지 건설을 통한 군사적 진출까지 고려하고 있는 것으로 보인다. 중국의 과다르항을 통한 교두보 마련은 파키스탄과 종교적 분쟁 관계에 있는 인도에게 위협이 될 뿐만 아니라 중국과 패권 다툼을 하고 있는 미국의 입장에서도 탐탁지 않다. 미국과 인도, 두 우방국가의 이런 견해는 이란의 차바하르항을 통해서 드러난다. 지난해 11월, 미국은 이란으로부터 원유를 수입하는 국가들을 제재할 계획이었으나 주요 8개국에 6개월의 유예기간을 주면서 이란 차바하르항에 대해서도 제재 예외를 인정했다. 인도는 차바하르항이 열리면 파키스탄을 거치지 않고서도 중동 진출이 가능하기 때문에 2016년 이란 핵협정 이후 이미 5억 달러를 투자해 현재 2단계 공사 중에 있다. 미국이 차바하르항을 제재 대상으로 지정한다면 우방국 인도가 손해를 볼 뿐만 아니라 과다르항이 교역과 군사의 중심지가 되는 것을 견제하기 힘들다. 따라서 미국은 이란 제재에 구멍이 뚫리더라도 중국의 영향력 확대를 견제하는 의미로 이란 제재에서 차바하르항을 예외 조치시킨 것으로 판단된다.   중국, TAPI 파이프라인 건설에 관심   중국은 천연가스 확보에도 힘을 쏟고 있다. TAPI는 투르크메니스탄에서 아프가니스탄, 파키스탄을 거쳐 인도로 연결되는 천연가스 파이프라인 건설 프로젝트다. 투르크메니스탄은 러시아, 이란, 카타르에 이어 천연가스 매장량 세계 4위로 기록되어 있지만, 부족한 인프라와 지정학적 문제로 운송에 한계가 존재해 천연가스 채굴이 이루어져도 수출에 차질이 있었다. 하지만 TAPI 파이프라인을 통해 천연가스 수출 루트가 추가로 개발된다면, 투르크메니스탄의 풍부한 천연가스 자원을 이용해 인도의 천연가스 수입이 원활해질 것으로 기대된다. 2015년 12월 투르크메니스탄 준공이 시작되었고, 2018년 2월에 아프가니스탄 공사에 들어갔다. TAPI 관련 나라들도 중국의 자금 지원을 반기는 분위기다. 중국은 파키스탄과 CPEC를 통해 쌓아온 동반자 관계로 천연가스 파이프라인까지 얻어갈 수 있을 것으로 예상된다.     3. 시사점   중국의 자원 확보 노력과 이를 견제하려는 미국   미국이 패권 유지에 있어 가장 큰 적은 중국이다. 중국을 견제하기 위해 앞으로도 지속적 압박을 가할 것으로 예상된다. 중국이 미국의 견제를 막고 지속적인 경제성장을 이루려면 중국-파키스탄 경제회랑 등의 일대일로 프로젝트를 통해 안정적인 에너지 보급로를 확보해야 한다. 과거 미국은 중국에게 비축유 확보와 공세적 해외유전 진출 자제를 요구(USCC 2005)했을 만큼 중국의 자원확보를 견제해왔다. 이번에도 미국은 CPEC의 핵심 항구인 과다르항을 견제하고 있고, IMF가 파키스탄에 쉽게 구제금융자금을 지원하지 못하게 압박하고 있다. 중동 지역에서 벌어지고 있는 미국과 중국의 자원 확보 경쟁은 향후 패권 싸움에 큰 영향을 미칠 수 있는 요인이다.   파이프라인 건설이 유가에 미치는 영향 파이프라인 건설 목적은 운송에 대한 비용 감소와 안정성이다. 이는 단기적으로 유가 상승을 제 한하는 요인이 될 수 있다. 이는 천연가스에서도 나타난다. CPEC의 파이프라인 프로젝트와 TAPI 완공은 원유와 천연가스의 운송 비용을 낮추고, 가격안정성을 높여줄 것이다. 두 파이프라인이 국제 유가나 천연가스 가격에 직접적 영향을 미친다고 보기는 어렵지만, 운송 비용을 낮추고, 가격안정성을 높여줄 것이다. 두 파이프라인이 국제 유가나 천연가스 가격에 직접적 영향을 미친다고 보기는 어렵지만, 운송 수단으로서의 안정성은 높아지기 때문에 파이프라인 지역 내에서의 가격 스프레드는 좁혀줄 것이다. 출처 : 미래에셋대우 웹진

일라이 릴리. 씨알리스 특허만료 vs. 신제품 성장

 4Q18 Review 일라이 릴리는 Non-GAAP 기준 4Q18 매출액 64.4억달러(+4.5% YoY), 영업이익 16.2억달러(+15.4% YoY), 영업이익률 25.1%(+2.4%p YoY), 조정 EPS 1.33달러(+16.7% YoY)를 기록했습니다. 제품별로, 특허가 만료된 씨알리스(발기부전), 가격 인하로 휴마로그(당뇨), 휴물린(당뇨), 포르테오(골다공증) 등의 매출액이 감소했지만, 가격 인상 및 수요 증가로 알림타(항암), 14년 이후 출시 신제품 트룰리시티(당뇨), 베이사글라(당뇨), 자디앙(당뇨), 탈츠(건선), 버제니오(항암), 올루미언트(자가면역), 랄트루보(항암) 등의 판매량 증가가 외형 성장을 이끌었습니다. 수익성 개선이 지속되고 있습니다. 제조 효율 및 제품 믹스 개선으로 매출총이익률은 76.6% (+0.6%p YoY)를 기록했고, 판관비 통제로(영업 비용/매출액 -1.9%p YoY) 영업이익률은 25.1%(+2.4%p YoY)를 기록했습니다. 지난 1월, 항암제 바이오텍 록소 온콜로지(Loxo Oncology)를 약 80억달러에 인수한다고 밝혔습니다. 록소는 최근 FDA의 허가 받은 TRK억제제 비트락비(Vitrakvi)를 포함하여 경구용 RET억제제, 2nd TRK 억제제 및 BTK억제제를 보유하고 있습니다. 한편, FDA로부터 가속 승인(Accelerated approval)을 받아(2016년 10월) 판매 중이던 연조직육종 항암제 랄트루보(Lartruvo, olaratumab)가 임상3상에서 실패했습니다. 랄트루보의 판매를 중단한 상태고, 각국의 규제기관과 다음 절차를 위해 논의 중입니다. 작년에 IPO한 동물부문 엘랑코(Elanco)의 잔여 소유 지분을 매각하기 위해 올해 상반기에 릴리 주주들에게 교환 오퍼(exchange offer)를 시작할 계획입니다. 잔여 지분 매각 후, 동물 부문을 제외한 2019년 가이던스를 다시 제시할 것으로 보입니다.     2019년 실적 전망: 탑라인 +2%, 바텀라인 +2% 성장 예상 2019년 매출액 251억달러(+2% YoY), 영업이익 69.4억달러(+3% YoY), 영업이익률 27.6%(+0%p YoY), 조정 EPS 5.68달러(+2% YoY)를 기록 할 것으로 예상됩니다. 이는 동물약품 부문 포함 경영진 제시 가이던스 매출액의 하단, EPS의 상단 수준입니다. 17년과 18년에 매출액 +7~9%, EPS +20~30% 성장했던 것을 고려하면 19년도 실적 성장이 매력적으로 보이지는 않습니다. 성장률 둔화는 메인 아이템 중 하나인 발기부전치료제 씨알리스의 특허만료(18년 9월 Teva의 시알리스 제네릭 출시) 때문입니다. 그러나 2014년 이후 출시된 신제품들의 성장으로 2020년부터 다시 5%대 성장을 회복할 수 있을 것으로 보입니다. 동시에 제조 효율화, 제품 믹스 개선, 비용 통제 노력 등으로 마진율 개선도 지속 될 것으로 예상합니다. 경영진의 2020년 영업이익률 가이던스는 31%입니다.     본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락 없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다. 본 컨텐츠는 조사분석자료 원문을 요약한 것으로 자세한 내용은 반드시 원문(첨부)을 참고하시기 바랍니다. (자세한 내용은 첨부된 리포트를 참고하시기 바랍니다.)    PDF 다운로드 :  20180211 일라이 릴리(LLY US)

활동 재개하는 국제 환투기 세력… 한국은 언제 공격하나?

환투기 세력이 다시 기승을 부리고 있다. 무기도 종전보다 더 강력해졌다. 환투기 주도세력인 헤지펀드 설정액은 역대 최대 규모로 늘어났으나 레버리지 비율(증거금대비 총투자 금액)은 '볼커 룰' 규제로 금융위기 이전 수준을 회복하지 못했다. 하지만 알고리즘에 의한 프로그램 매매로 활동이 보다 자유로워지고 공격 시점도 잘 포착하고 있다. 금융위기 이후 한동안 자취를 감췄던 환투기 세력이 활동을 다시 시작한 것은 작년 3월 미국 중앙은행(Fed)이 금리를 올린 직후부터다. 중남미 통화 약세에 베팅하면서 아르헨티나는 환투기 세력에 손을 들면서 국제통화기금(IMF)에 구제 금융을 신청했다. 환투기 세력의 공격으로 헤알화 가치가 급락하면서 브라질 국채에 투자한 한국인도 큰 손실을 봤다. 작년 6월 Fed의 두 번째 금리인상 이후 환투기 세력의 공격 대상이 중동과 남아시아 통화로 이동됐다. 빅 스텝 금리인상 등으로 마지막까지 방어하다 견디지 못한 터키와 파키스탄은 IMF에 구제 금융을 신청했으나 미국과의 관계 악화로 지원받지는 못했다. 이란, 스리랑카 등 주변국도 마찬가지였다. 환투기 세력의 공격 대상이 아시아 통화로 이동된 것은 작년 여름 휴가철 이후다. 투기규모와 범위도 아시아 통화위기 이후 가장 크고 광범위하다. 인도네시아 루피화 가치는 아시아 외환위기 이후 처음으로 '1달러=15000루피' 밑으로 폭락했다. 중국 위안화도 '1달러=7위안'선이 붕괴 위험을 느낄 정도로 환투기 세력의 집요한 공격에 시달렸다. 중국 외환당국의 적극적인 방어로 위안화 약세 베팅에 실패한 환투기 세력이 미국이 작년 하반기 환율보고서 발표를 앞두고 '일본도 환율 조작에서 피해갈 수 없다'는 경고가 나오자 곧바로 엔화를 공격하기 시작했다. 환투기 세력이 선진국 통화를 표적으로 삼은 것은 1990년대 초 조지 소로스가 영국 파운드화를 공격한 이후 처음 있는 일이다. 쉽게 이해되지 않는 것은 미국의 환율 조작 경계 발언 이후 일본 주가는 떨어지는데 왜 환투기 세력은 엔화 '약세'가 아니라 '강세'에 베팅하느냐 하는 점이다. 경제실상을 반영한다는 차원에서 보면 주가가 떨어지면 통화 가치도 약세가 돼야 한다. 그 답은 아베노믹스(아베 신조 정부의 경제정책) 실체에 숨어있다. 1990년대 이후 일본 경제가 '잃어버린 20년'을 겪었던 것은 미국 버클리대의 베리 아이켄그린 교수가 지적한 '엔고의 저주(curse under safe haven)'가 주 요인이다. 특정국 경기가 침체되면 해당국 통화 가치는 약세가 돼야 수출이 증대되고 경기가 살아날 수 있다. 하지만 일본은 엔화 가치가 강세가 돼 경기가 더 침체됐다. '경기 실상과 통화 가치가 따로 노는 악순환 국면을 차단하는 것이 일본 경기를 회복시키는 마지막 방안'이라는 하마다 고이치 미국 예일대 명예 교수의 권고를 받아들인 것이 아베노믹스다. 2012년 말부터 아베 정부는 발권력까지 동원해 인위적으로 엔저를 유도, 즉 환율 조작해 경기를 부양시켜 왔고 성과도 컸다. 첫 번째 의문점이 풀린다. 미국의 환율 조작 경계로 더 이상 아베노믹스가 추진되지 못할 경우 경기둔화 우려로 주가는 떨어지고 엔화 가치는 종전대로 강세로 되돌아갈 가능성이 높다. 환투기 세력이 바로 이 점을 노린 것이다. 1985년 플라자 협정 이후 엔화 강세에 베팅해 3배 이상 환차익을 거뒀던 '유포리아 회상(euphoria recall)'도 가세됐다. 또 하나의 의문점이 생긴다. 일본은 경기가 침체되는데 엔화 가치는 왜 강세가 되느냐 하는 점이다. 안전통화 여부는 경기가 침체될 때 마지막으로 기댈 수 있는, 즉, 최종 대부자(last resort) 역할을 누가 하느냐에 달려있다. 일본은 엔화표시 채권을 자국 국민이 96%를 갖고 있어 저축률이 떨어지지 않는 한 국가부도 위험은 희박하다. 환투기 세력이 인접국인 중국 위안화, 일본 엔화를 순차적으로 공격했다면 그 다음 표적인 한국의 원화가 될 수 있다는 생각은 누구나 가질 수 있다. 특히, 우리의 경우 외환위기를 겪은 '낙인 효과(stigma effect)'가 있는 만큼 당시처럼 환투기 세력이 공격한다면 원화 약세에 베팅하지 않겠느냐는 시각이 우선적으로 나올 가능성이 높다. 1990년대 후반 환투기 세력이 원화 약세에 베팅한 것은 외화 보유가 절대적으로 부족한 탓도 컸지만 나라 밖에서는 위기가 곧 닥친다고 경고하는데 정작 당사국인 한국 경제 각료는 '펀더멘털(경제기초여건)이 괜찮다'는 안이한 경기진단과 대처, 그리고 부처 간 갈등이 궁극적으로 외환위기로 몰고 갔던 가장 큰 요인이다. 외환위기 당시 대내외 상황을 보면 미국과 다른 국가 간 따로 노는 '대발산(Great Divergence·GD)'이 시작됐다. GD가 시작됐던 1994년 이후 미국 중앙은행(Fed)은 정책금리를 3.75%에서 4.25%로 인상한 이후 1년도 못되는 짧은 기간 안에 6%까지 올렸다. 비슷한 시점에 독일의 중앙은행인 분데스방크는 정책금리를 5%에서 4.5%로 인하했다. 일본은행(BOJ)을 비롯한 미국 이외 선진국 중앙은행도 금리를 내렸다. 엎친 데 덮친 격으로 1995년 4월에는 일본 경제를 살리기 위한 '역(逆)플라자 합의' 이후 달러 강세를 용인하는 '루빈 독트린' 시대가 전개됐다. 루빈 독트린이란 당시 로버트 루빈 미국 재무장관이 달러 강세가 자국의 국익에 부합된다는 인식을 바탕으로 전개됐던 슈퍼 달러 시대를 말한다. 엔·달러 환율의 경우 달러당 79엔에서 148엔까지 급등했다. 미국 경제도 견실했다. 빌 클린턴 정부 출범 이후 수확체증의 법칙이 적용되는 정보기술(IT)이 주력산업으로 부상하면서 '신경제(New Economy) 신화'를 낳았다. 경제 위상도 높았다. 그 결과 '외자 유입→자산 가격 상승→부(富)의 효과→추가 성장' 간 선순환 고리가 형성되면서 전후 최장의 호황기를 누렸다. 신흥국은 대규모 자금이탈에 시달렸다. 1994년 중남미 외채위기, 1997년 아시아 외환위기, 1998년 러시아 국가채무 불이행 사태까지 이어지는 신흥국 위기가 잇달아 발생('그린스펀·루빈 쇼크'라 부른다)했다. 미국도 슈퍼 달러의 부작용을 버티지 못하고 2000년 이후에는 'IT 버블 붕괴'라는 위기 상황을 맞았다. 'GD'가 다시 시작됐다. Fed는 출구전략의 일환으로 2014년 10월말 양적완화(QE) 종료에 이어 이듬해 12월부터 금리를 인상해오고 있다. 출구전략이란 금융위기로 흐트러졌던 비정상 국면을 정상 국면으로 돌려놓는 것을 말한다. '푸는 것'보다 '회수하는 것'이 더 어려운 통화정책 관행을 감안하면 또 하나의 험난한 길이다.비슷한 시기에 유럽중앙은행(ECB)는 마이너스 금리 폭을 확대하고 양적완화 시한을 연장했다. 마리오 드라기 ECB 총재는 필요하다면 언제든지 추가 금융완화책을 보완하겠다는 의사도 빼놓지 않았고 그 후 필요할 때마다 실행에 옮겨왔다. 아베노믹스에 한계를 느낀 일본은행(BOJ)도 마이너스 금리제도를 도입해 지금도 유지하고 있다. Fed와 ECB(다른 선진 중앙은행 포함)는 실물경제 여건 면에서 격차가 크지 않는 한 동일한 통화정책 기조를 유지하기 위해 노력해 왔다. 세계 경제와 국제금융시장의 안정을 기하기 위한 묵시적인 합의 때문이다. Fed와 ECB가 서로 다른 길을 걷는 것은 1994년 이후 21년 만에, 1999년 ECB 설립 이후 처음 있는 일이었다. 미국 경제도 건실하다. 2009년 2분기 이후 지속돼온 회복세가 올해 상반기까지 지속될 경우 1990년대를 뛰어넘는 전후 최장의 호황기를 기록할 가능성이 높다. 대부분 예측기관은 올해 성장률을 2%대로 둔화될 것으로 보고 있지만 도널드 트럼프 대통령은 '2020년 대선'을 앞두고 유일하게 버팀목이 될 경기를 부추기기 위해 최선을 다할 것으로 예상된다. 트럼프 정부의 달러 정책도 출범 초 약달러 정책은 무역적자 축소에 도움돼지 못함에 따라 작년 3월 래리 커들러 백악관 국가경제위원회(NEC) 위원장 취임 이후 강달러 정책으로 바뀌었다. 신흥국 입장에서 가장 우려되는 것은 '제2 루빈 독트린'이라 불리는 '커들러 독트린' 시대가 전개될 것인가 하는 점이다. 달러 가치는 '머큐리(Mercury)'로 표현되는 펀더멘털 요인과 '마스(Mars)'로 지칭되는 정책 요인에 의해 결정되기 때문이다. 기대해 볼 수 있는 것은 Fed는 최악의 결과를 낳을 수 있는 게임을 선택하지 않는 것이 전통이다. Fed가 추가로 금리를 올려 '슈퍼 달러' 시대가 전개도면 미국과 신흥국 모두에게 최악의 시나리오가 닥칠 수 있기 때문이다. 1990년대 중반 이후처럼 슈퍼 달러 시대를 초래했던 GD가 더 이상 확대되지 않도록 금리인상 속도를 조절해 나갈 것으로 예상된다. 현재 우리 외환보유액은 충분하다. 언제든지 꺼내 쓸 수 있는 2선 외화(캐나다와 맺은 상시 통화스와프 제외)까지 포함한다면 5300억 달러가 넘는다. 외환위기가 발생할 당시 외환보유액인 300억 달러보다 무려 17배 이상 늘어났다. 가장 넓은 의미의 캡티윤 방식에 의한 적정외환보유액인 3800억 달러보다도 훨씬 많다. 하지만 우리 경제 앞날과 관련해 경착륙, 중진국 함정, 샌드위치 위기, 일본형 복합불황, 베네수엘라 사태 등 각종 비관론이 쏟아져 나오고 있다. 우리 국민도 90% 정도가 경기가 침체되고 있다고 공감하고 있는데 정작 정책당국은 최근까지 회복되고 있다는 입장을 고수해 왔다. 외환위기 당시 경제 각료가 보여준 펀더멘턴론과 비슷하다. 해외시각도 악화되고 있다. 작년 12월 초 크리스토프 하이더 주한 유럽상공회의소(ECCK) 사무총장은 '한국 경제가 갈라파고스 함정에 빠지고 있다'고 작심 발언을 한 적이 있었다. 갈라파고스 함정이란 중남미 에콰도르령(領)인 갈라파고스 제도가 아메리카 대륙으로부터 1000km 이상 떨어져 있는 것에 빗대 세계 흐름과 격리되는 현상을 말한다. 경기가 침체되고 해외 시각도 흐트러지는 속에 우리 경제에 나타나고 있는 가장 뚜렷한 특징 중의 하나가 '불황형 흑자'다. 성장률은 갈수록 떨어지고 있다. 스탠다드앤푸어스(S&P)와 함께 세계 양대 평가사인 무디스는 올해 성장률을 2.3%까지 내려 잡았다. 가장 낮은 잠재성장률 2.8%대비 0.5% 포인트(p)의 디플레 갭이 발생하는 수준이다. 하지만 경상수지흑자는 늘어나는 추세다. 빠른 시일 안에 경상수지흑자가 줄어들지 않으면 지정요건 완화해 처음 적용할 올해 4월 미국 재무부의 환율 보고서에서 환율조작국으로 걸릴 수 있다. 환투기 세력이 한국을 다시 공격한다면 엔화처럼 원화 절상을 겨냥할 가능성이 높다고 보는 것도 이 때문이다. 불황형 흑자가 가장 무서운 것은 미국 버클리대 배리 아이켄그린 교수가 지적했던 '원 고(高)의 저주(curse under safe haven)'에 걸릴 가능성이다. 경기가 침체되면 원화 가치가 떨어져야 수출이 늘어나고 경기가 회복될 수 있다. 하지만 경상수지흑자 때문에 원화 가치가 올라가면 수출이 감소되고 경기가 더 침체되는 악순환 국면에 빠진다. 우리 경기 상황에 맞게 불황형 경상수지흑자가 시정돼야 미국으로부터 통상압력이 줄어들고 경기침체 부담도 줄일 수 있다. 통화정책도 외자이탈 방지, 강남 등 수도권 집값 잡기, 가계부채 억제 등과 같은 2선 목표보다는 물가안정, 고용창출(넓은 의미로 경제성장)과 같은 1선 목표달성에 보다 충실히 기하는 방향으로 운용해야 한다. 출처 : 미래에셋대우 웹진기고 : 한국경제신문사 객원 논설위원 겸 미래에셋대우 VIP서비스본부 부사장 한상춘

2019년 중국 음식료 업종 접근 방법

올해 중국 증시를 둘러싼 대내외 환경은 2018년과 비슷하다. 미-중 무역갈등으로 인한 불확실성이 상존한 가운데, 경기도 하방 압력을 받고 있다. 결국 2019년 역시 1) 경제적 영향을 적게 받아 수요(실적)가 안정적인 기업, 2) 가격 결정력을 보유하고, 가격 인상 가능성이 있는 선두 기업이 내년 중국 음식료 세부 업종 중에 안정적 성장이 계속될 수 있다고 판단한다. 음식료 업종 전체적으로 비슷한 흐름을 보일 것으로 예상되나, 위 두 가지 조건으로 세부 업종의 투자 매력을 판단해보면 조미료 > 돼지고기 > 유제품, 백주 순으로 선호한다.   조미료: P, Q 모두 좋다 외식산업 성장으로 인한 Q(판매량) 증가, 프리미엄 제품 확대로 P(단가) 상승 기대 중국 외식산업 규모는 5년간 연평균 11% 성장할 전망 음식점의 조미료 소모량은 가정의 1.6배로 외식 산업 발전은 조미료 판매량 증가로 이어질 것 외식산업 성장, 단가 인상 수혜가 기대되는 해천미업(603288 CH) 매수 의견 유지   돼지고기: 공급 부족이 이끄는 돼지고기 가격 상승 콜레라 발병→살처분→공급 부족→가격 상승 흐름 기대 18년 8월부터 올해 1월 2일까지 중국 전역에서 총 69차례의 콜레라 감염이 보고. ASF 치사율은 100%에 달하고, 20만마리 이상의 돼지가 살처분되면서 번식용 어미돼지 개체 수 급감  어미 돼지의 임신부터 생돈 출하까지 9~10개월이 소요됨을 고려하면 줄어든 어미 돼지 수는 생돈 공급 축소로 이어질 전망 올해 하반기 공급 부족에 따른 돼지 가격 상승 기대   유제품: 마진 압박 지속, 가격 인상 가능성도 열어두자 올해 유제품 업종의 핵심은 시장의 확장성보다 제품의 가격 유제품 기업들은 낮은 유제품 가격과 치열한 경쟁 중 높아진 비용으로(원유 가격 19F +5%)으로 마진 압박을 받는 상황  실제로 원유가격 5% 상승 시 매출총이익률은 2% 이상 감소. 비용, 마진 압박 해소를 위한 가격 상승 가능한 시점이라는 판단 1) 낮은 원유 가격 민감도, 2) 높은 비용 투입 효과, 3) 3,4선도시 침투에 유리한 판매 채널로 양대 유제품 기업 중 이리실업(600887 CH)을 몽우유유 보다 선호   백주: 수요는 소폭 줄어들겠으나, 주가는 더 많이 빠졌다 18년 수준의 수요와 가격대 유지 전망. 경기 둔화, 부동산 안정화 정책 등으로 사치성 소비재의 수요가 감소할 전망 정부의 적극적 인프라 투자 정책으로 비즈니스 수요 일부 늘어나며 19년 수요는 작년 수준 유지 가능  철저한 재고관리로 가격 역시 현재의 높은 수준을 유지할 것, 소득 대비 가격도 이성적 수준 수요 둔화에 대한 우려를 과도하게 반영하고 있다는 판단   본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락 없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다. 본 컨텐츠는 조사분석자료 원문을 요약한 것으로 자세한 내용은 반드시 원문(첨부)을 참고하시기 바랍니다. (자세한 내용은 첨부된 리포트를 참고하시기 바랍니다.) PDF 다운로드 : 중국 음식료 산업 - 2019년 중국 음식료 접근 방법

[Market Issue Comment] 셧다운 장기화에도 주식시장 변동성 확대 가능성은 낮음

미국 연방정부 셧다운 역사상 최장 기간 경신 12월 22일부터 현재까지 셧다운이 지속되면서 과거 클린턴 정부의 21일을 경신 쟁점은 57억 달러 규모의 멕시코 국경 장벽 건설 예산안. 트럼프 대통령의 국경 장벽 건설에 대한 의지가 뚜렷한 가운데 민주당과의 입장차가 좁혀지지 않고 있음 공화당 그레이엄 상원의원은 트럼프 대통령에게 셧다운을 3주 간 일시 해제하고 민주당과 협상을 진행하자고 제안했다고 밝힘 협상에서 타결책을 마련하지 못할 경우 국가 비상사태를 선포하고 장벽 건설에 필요한 자금을 마련하는 방안도 제시했지만 트럼프 대통령은 이 제안을 거절 셧다운에 대한 우려감은 경계. 그러나 주식시장 변동성 확대 가능성은 크지 않음 셧다운 기간이 늘어날수록 경기에 미치는 부정적인 여파가 더욱 확산될 수 있음 실제로 미국의 정책 불확실성 지수는 상승하고 있고, 올해 들어 미국 경제 성장률 전망치도 소폭 하향 조정되고 있는 모습  셧다운의 부정적인 여파가 가시화될수록 FRB의 통화긴축에 대한 부담감은 더욱 완화될 것.더불어 정치권의 부담감도 높아지면서 역설적으로 협상에 대한 기대감이 높아질 것 이러한 점을 고려할 때, 셧다운 이슈에 따른 주식시장의 변동성 확대 가능성은 크지 않다고 판단   본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락 없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다. 본 컨텐츠는 조사분석자료 원문을 요약한 것으로 자세한 내용은 반드시 원문(첨부)을 참고하시기 바랍니다. (자세한 내용은 첨부된 리포트를 참고하시기 바랍니다.) PDF 다운로드 : 20190116_Market Issue Comment

■ 뉴노멀 시대에 접어든 세계
■ 브렉시트로 인한 세계 충격은?
■ 우리가 중진국 함정에 빠지지 않도록..

■ 중국 A주, MSCI EM 내 편입 비중 5%에서 20%로 3단계에 걸쳐서 확대
■ 중국 ADR편입, A주 5%편입 기간에 외국인 순매도 금액은 이론상 순매도 금액보다 작았음
■ MSCI EM 내 한국 비중 축소에 따른 외국인 자금 유출 가능성은 높으나 충격은 크지 않을 것

■ 조기 개막되는 미국 대선 2020
■ 부유세 도입 등 급진적 정책, 경제 이슈로 부각

■ 플랫폼 기업들의 매출액 성장률 둔화 이유
■ 플랫폼 기업의 수익성 개선폭 하락 이유
■ 플랫폼의 투자 방향성에 주목하라

■ 에너지 확보의 중요성
■ 에너지 자원 확보를 위한 중국의 노력과 미국의 견제
■ 시사점

■ 수익성 개선이 지속중
■ 신제품들의 성장으로 2020년부터 다시 5%대 성장을 회복할 수 있을 것
■ 마진율 개선도 지속 될 것으로 예상

■ 환투기의 공격, 한국은 안전한가?

■ 조미료: P(단가), Q(판매량) 모두 좋다
■ 돼지고기: 공급 부족이 이끄는 돼지고기 가격 상승
■ 유제품: 마진 압박 지속, 가격 인상 가능성도 열어두자

■ 미국 연방정부 셧다운 역사상 최장 기간 경신
■ 미국 정책 불확실성 지수가 가파르게 상승하는 등 셧다운 장기화에 대한 우려감 높아짐
■ 그러나 셧다운 이슈에 따른 주식시장 변동성 확대 가능성은 크지 않음

■ 2019년 1분기 글로벌/중국/국내 주식 투자전략
■ 2019년 스몰캡 유망