증권업, 실적과 비즈니스 모델 변화의 기대가 교차

20170525_산업분석_증권은행2017.10.20(금)

3분기 실적, 예상보다는 선방

  • 주요 증권사들의 3분기 실적은 전분기 대비 10% 내외의 감익 예상
  • 지난해부터 증권업의 실적 Driver는 크게 두 가지의 조합
    - ELS 등 파생결합증권의 조기 상환 강도
    - 금리의 방향성에 따른 상품운용 이익 규모가 좌우
  • 금리 상승의 영향으로 상품이익은 감소가 불가피
  • 이를 상쇄하는 요인으로 파생결합증권의 발행 및 상환이 재차 회복
  • 기타 수익의 변화는 크지 않고, 판관비는 전반적으로 감소한 것으로 추정
  • 1~2분기 실적 호조에 따라 변동성 인건비를 선제적으로 충분히 적립 또는 지급한 반면, 3분기에는 이러한 효과가 없기 때문

비즈니스모델 전환의 시작

  • 기존의 증권회사의 경우 금융업이 지니는 고유의 순환과정(자본-수익-비용-자본)이 단절
  • 수익의 원천이 자본의 크기와는 무관한 수수료 중심이었고, 이마저 경쟁 심화에 따라 주주 자본으로 전환이 저하되었기 때문
  • 이 순환과정의 속도를 나타내는 ROE는 당연히 하락, 변동성은 오히려 커졌으며, 따라서 주주가치는 지속적으로 하락
  • 발행어음 · IMA 등 새로운 라이선스의 부여는 이러한 순환과정이 정상화되는 기폭제
  • 기존의 비즈니스모델로는 필요 없던 자본이 돌아가면서 수익의 외연이 늘어날 것이고, 전반적인 자산의 증대는 규모의 경제효과를 확보하여 한계비용을 떨어트릴 것으로 기대

이미 충분한 자본력 갖춘 대형사에 투자 압축 필요

  • 실적 부진에 대한 우려로 주가는 조정을 거침
  • 하지만 운용 수익 부진을 다른 수익원들이 상쇄하고 있고, Valuation 상의 부담도 적어진 상황
  • 비중확대 유지, 이미 자본력을 갖추고 새로운 라이선스를 통해 비즈니스모델의 변화 기회를 얻게 될 대형사, 탄탄한 수익구조를 갖춘 특화사로 압축하는 바벨 전략이 여전히 유효이미지 007

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